——左小蕾建言如何在“人民幣匯率”對話中擁有底氣
銀河證券首席經濟學家左小蕾博士一直關注和研究人民幣匯率問題，她表示她親身經歷過當年日本《廣場協議》后的經濟衰退。日前，她接受了《第一財經日報》記者的專訪。
《第一財經日報》：面對國際上越來越大的對人民幣的升
值壓力，你有什么看法？
左小蕾：首先我們要明白的是人民幣在壓力下不能升值。
不管人民幣是低估還是高估，在巨大的外部升值壓力下一定會出現過度升值的情況。沒有人知道人民幣的均衡匯率水平，因為誰都不能預測資金供求的變化。對匯率水平的預測不會比拋硬幣確定正面還是反面的50%和50%的結果更好。美聯儲主席格林斯潘在去年G20國財長會議上專門強調這一觀點。換句話說，所有的對人民幣升值的預測都缺乏有力的升值的理由和根據，可能炒作的成分更大。這就是為什么不同機構的預期相去甚遠，有的預測人民幣應該升值10%，有的預測應該升值25%，甚至有的預測應該升值40%。這樣形成的巨大的人民幣升值壓力會形成對人民幣升值的過度預期。如果人民幣升值10%，人們期望升值20%，熱錢繼續流入。人民幣升值20%，期望會是30%，如此循環，最后導致過度升值。
國際上關于本幣升值已經有兩個國際案例一定要謹記。
第一個是日本在《廣場協議》的壓力下，過度升值對經濟帶來的沖擊。1985年，美元與日元的匯率是1美元兌300多日元，后來逐漸升值到200多，100多，最后是升值到1美元兌78日元，這肯定不是一個合理的水平。對于日本這樣一個出口導向的經濟，大幅度的升值對出口的沖擊不能說不是巨大的，而日本經濟后來十多年的衰退不能不說與日元的過度升值有關。中國經濟現在對外的依存度有60%~70%，如果馬上過度升值，出口結構不可能馬上調整，我們承受的沖擊可能比日本還大。
第二個是印度尼西亞的例子。1997年亞洲金融危機，因為印尼是當時東南亞國家中唯一一個擁有真正的管理浮動匯率機制。所有的國際組織都認為印尼不會遭遇其他東南亞國家那樣貨幣大幅貶值的危機。但是印尼的盧比貶值600%，從1美元兌2300盧比，貶值到16000盧比，最后是銀行擠兌、社會動亂、政權更迭，經濟和社會的損失，不算死亡人數，比這次海嘯要大得多。
在壓力下，不論是升值和貶值，都很難避免過度的結果，從而造成經濟極大的不穩定甚至巨大的破壞。
《第一財經日報》：你覺得從經濟學理論和國際貿易的實際情況來看，人民幣應該升值嗎？
左小蕾：一個開放經濟體的均衡匯率水平，應該是一個能達到外部和內部都平衡的均衡價格。外部的均衡指國際收支平衡，內部平衡指財政平衡。
對人民幣升值的炒作都是來自對外部不平衡的杯葛，幾乎沒有人提到內部的不平衡。但是對于匯率來說內部的不平衡可能是更主要的更重要的決定因素。格林斯潘在談到美元貶值的問題時專門強調，美國的兩大赤字是困擾美國經濟發展的長期問題，但是美元疲軟主要原因還是財政赤字，美國應該改變內部的財政政策，鼓勵儲蓄，降低財政赤字，推動經濟增長以支持美元堅挺。
但是許多外國經濟學家們有意或無意忽略了中國的財政赤字問題，財政赤字問題完全被排斥在人民幣匯率問題的討論之外，這是非常不全面，非常偏頗的。
“熱錢”大進不可怕，怕的是大出。東南亞危機時的泰國擁有300多億美元的外匯儲備，他們以為有這樣的外匯儲備，就很放心，早早地打開了資本管制的大門。等到了危機爆發時才知道300多億美元遠遠不夠。
從我們內部來看，事實上，人民幣存在著貶值的壓力。有統計表明，中國商業銀行正在解決不良資產，我們還有比較大的社保基金缺口，地方政府的債務也是我們的一個負擔。解決這些問題，我們唯一的選擇就是中國經濟發展壯大到足夠程度后，通過稅收、發債和央行再貸款來解決，這樣就可能出現人民幣貶值的動量。
我們現在一定要注意的是2007年銀行業全面開放時面臨的行業調整。目前外資銀行在中國銀行業資產中占不到2%，而發展中國家外資銀行一般要占總資產的30%左右，外資銀行更占轉型中國家銀行資產的一半左右。隨著中國銀行業的全面開放，預計有一定規模的大戶存款會轉入外資銀行。如果勢頭過猛可能會造成國有銀行的流動性風險。
所以如果政府動手解決金融體系和經濟中存在的這些問題，人民幣可能有“虛高”的假相，現在一些輿論極力渲染人民幣堅挺可能是一種“幻覺”。
所以人民幣現在可能不是在一個真正的均衡匯率水平。但是也不能認為人民幣被低估，更不能草率地認定人民幣應該升值。如果遵循經濟理論，財政赤字對匯率的影響更大，中國內部的不平衡就應該對人民幣匯率的均衡水平的影響更大。
對沖基金很厲害，他們賺錢的手段之一就是在價格波動中套利、賺取差價，他們就是要說人民幣升值，從而制造市場波動，為他們客戶提供服務。他們每年、每月、每天都要說，他們不說怎么辦，他們靠這個吃飯。
潛伏的危險是，人民幣被炒作升值后，中國的財政赤字又可能被那些現在為了炒作人民幣應該升值，而故意忽略這個重要方面的人們用來論證人民幣應該貶值，這一進一出會造成巨大的財產損失。
《第一財經日報》：我們如何對進入中國套利的大量熱錢保持警惕？
左小蕾：我認為，快速的外匯儲備積累不能成為人民幣升值的理由。人民幣升值的壓力主要來自外部的不平衡，快速的外匯儲備積累是國際收支不平衡的主要表現。
央行多次宣布真正的貿易順差只占GDP的2%，在去年2000多億美元的外匯積累中只占320億美元，剔除一些正常的外匯流入，還有600億~700億美元的外匯應該歸結為“熱錢”范疇。
“熱錢”流入是炒作人民幣升值的結果，不能成為升值的理由和根據。“熱錢”就是逐利，人民幣升值的炒作越大，“熱錢”的流入越多，而表面上會形成外匯的積累更快。這樣的循環是炒作的結果而不能成為升值的理由。不能“因”和“果”不分，更不能本末倒置。“熱錢”流入越多只能說明投機成分越大，不能說人民幣應該升值，否則就是正好達到炒作者的目的，為“熱錢”制造賺錢的機會。但是中國經濟可能要付出沉重的代價。
“熱錢”也不是外匯儲備。熱錢不具備外匯儲備的支付功能，也不為央行所控制。當中國經濟有任何風吹草動，特別是一些不穩定的因素顯現出來，“熱錢”會快速流出。大進大出造成的沖擊可能就不是經濟不穩定的問題了，1997年的亞洲金融危機就是從“熱錢”的大進大出開始的。
現在美國人得了好處不說，他們不說沒關系，關鍵是我們要說，反復地說，不然我們在談判時就沒有底氣。
“熱錢”大進不可怕，怕的是大出。東南亞危機時的泰國擁有300多億美元的外匯儲備，他們以為有這樣的外匯儲備，就很放心，早早地打開了資本管制的大門。等到了危機爆發時才知道300多億美元遠遠不夠，外邊的“熱錢”有幾萬億美元。所以如果出現“熱錢”大進大出的危險時，我們6000多億美元的外匯儲備很可能不夠，雖然我們有資本管制，但是他們自己有辦法進來，就有辦法出去。
“熱錢”靠炒作制造市場波動賺錢，要他們以及專門為“熱錢”服務的咨詢行業不炒作是不可能的。對沖基金很厲害，他們賺錢的手段之一就是在價格波動中套利、賺取差價，他們就是要說人民幣升值，從而制造市場波動，為他們客戶提供服務。他們每年、每月、每天都要說，他們不說怎么辦，他們靠這個吃飯。
關鍵是我們自己要保持清醒的頭腦，有自知之明，以中國自己的利益為重審慎作出重大政策決定，保持政府之間的對話和理解。至于為“熱錢”制造機會的各種炒作，不能作為政策決策的參考，也不必給予太大的關注，中國更不能被跟著一起炒作的某些媒體擴大和夸張了的一些東西所誤導。
《第一財經日報》：在這樣一個全球化的時代，中國將會面臨來自國際上與人民幣升值類似的很多壓力，我們應該怎樣找到其中的游戲規則？
左小蕾：中國將程度越來越深地融入國際經濟之中，面對越來越多的壓力。國際經濟的游戲規則就是要說出來，把我們的實際情況告訴他們，我們還要告訴美國人，人民幣升值后，美國人得不到什么好處，就是我們不向美國出口，還有墨西哥和東南亞，我們出口到美國的產品都是附加值很低的產品，而且大部分錢還讓美國人賺走了，而且為美國人增加了許多就業機會。這些我們都要說出來，取得他們諒解，要取得雙方的共識，需要我們自己去推動。同時我們要以中國人自己的利益為重，不能授人以柄。
現在美國人得了好處不說，他們不說沒關系，關鍵是我們要說，反復地說，不然我們在談判時就沒有底氣。
我們要采取措施化解一些“幻覺”和“錯覺”，抓緊匯率暫時穩定的時間，加強銀行和金融體系的改革，進行經濟結構特別是出口產品結構的調整。（記者 冉學東）
責任編輯：屠筱茵
